デジタルドル競争：ステーブルコイン市場の四国演義

2025年、アメリカはGENIUS法案を通過させ、ステーブルコインのゲームルールを根本的に変え、前例のない「デジタルドル争奪戦」を引き起こしました。ステーブルコイン市場を古代の戦国時代に例えるなら、現在、四つの強力な「諸侯」が天下を争っています。各同盟には独自の特徴と戦略があり、まるで性格の異なる四つの武林門派のようです。それぞれの勢力を一つずつ探ってみましょう。

GENIUS法案：ゲームを変える新しい「憲法」

GENIUS法案全称は《アメリカのステーブルコイン国家イノベーション法案の指導と設立》であり、ステーブルコイン業界の"憲法"と見なされ、このかつて比較的無秩序な分野に明確なルールを定めました。

法案の主な規定は次のとおりです：

1. 準備金は1:1で全額サポートされなければならず、ドル現金や短期アメリカ国債などの最も安全な資産のみを使用できる。

2. 100億ドルの「分水嶺」を設定：この時価総額を超えるステーブルコインは連邦政府の厳しい規制を受ける必要があり、これより低い数字は州レベルの比較的緩やかな規制を選択できる。

3. 利息の直接支払いを禁止し、ステーブルコインが投機的なツールになるのを避け、同時に従来の銀行業界をなだめる。

4. 大手テクノロジー企業によるステーブルコインの発行に厳格な承認を設定し、市場の独占を防止する。

コンプライアンス優等生連盟：USDCの困難と機会

Circle社が発行したUSDCを中心としたアライアンスは、まるでクラスの「優等生」のようです：成績が優秀で、先生にとても好かれていますが、時には少し「オタクっぽい」感じがします。

Circleはすべての規制を厳守し、準備金のほとんどは米国債と現金であり、透明性が非常に高く、毎月詳細な監査報告書を発表しています。このような取り組みは規制当局の好感を得て、機関投資家の信頼も高めました。

しかし、連合内部には「家庭内の対立」が存在します。Circle（発行者）とある取引プラットフォーム（主要な流通業者）との関係は「製造業者」と「ディストリビューター」に似ています。問題は、この「ディストリビューター」があまりにも強力で、大部分の利益を占めていることです。Circleは毎年16.8億ドルの収入を上げていますが、営業利益はわずか1.67億ドルであり、大部分の収益はある取引プラットフォームによって様々な形で取得されています。

ある取引プラットフォームがこれほど強力である理由は、そのUSDCの重要性が言うまでもなく明白であるからです。まず、そのプラットフォームはUSDCを含む多数の取引ペアを立ち上げ、USDCに真の使用シーンと市場需要を生み出しました。さらに重要なのは、GENIUS法案がCircleがUSDC保有者に直接利息を支払うことを禁止しているにもかかわらず、ある取引プラットフォームは自らの資金を用いてプラットフォーム上でUSDCを使用するユーザーに"報酬"を支給することができ、実質的に福利を提供できます。この能力はユーザーを引き付けるために非常に重要であり、交渉で優位に立つための自信の源でもあります。

Circleをさらに悩ませているのは、ある取引プラットフォームが契約に多くの制限条項を設定していることです。例えば、Circleが他のチャネルと提携するには、その取引プラットフォームの許可を得る必要があります。将来的にCircleがその取引プラットフォームに配当を支払えない（例えば、規制による禁止）場合、その取引プラットフォームはUSDCの発行権を引き継ぐことができるという条項さえあります。これらの「霸王条款」は、Circleが多くの意思決定においてその取引プラットフォームの態度を考慮する必要があることを意味します。

ある取引プラットフォームにとって、USDCがもたらす利益はその額が巨大であるだけでなく、非常に安定しており、取引手数料のように市場の動向に影響されることはありません。そのため、ある取引プラットフォームはCircleの買収をずっと考えており、この"キャッシュカウ"を完全に支配したいと考えています。しかし、Circleが2025年に成功裏に上場した後、株価が大幅に上昇し、買収計画がより高額になることで、ある取引プラットフォームはこの考えを一時的に保留せざるを得なくなりました。

Circleが上場を選んだ理由は、より多くの資金と独立性を得るためであり、特定の取引プラットフォームへの過度な依存を減らし、自らの販売チャネルを確立することです。この"メーカー"と"ディストリビューター"の間のゲームは、USDC連盟の未来の方向性を決定するでしょう。

オフショア帝国：USDTのグローバル戦略

ある会社のUSDTを中心としたアライアンスについて言うと、USDCアライアンスが「優等生」であるなら、USDTアライアンスは「江湖の大ボス」のような存在——経験豊富で、手段が柔軟で、世界中に「小弟」がいる。

USDTは現在、時価総額最大のステーブルコインで、約1500億ドルに達し、驚異的な収益性を誇り、年間利益は十億ドル単位です。彼らの「お金を稼ぐ秘訣」は主に2つあります：

1. 高収益投資戦略：安全な米国債への投資に加えて、彼らは企業債、担保付きローン、貴金属、さらにはビットコインなど、リスクが高いが収益も高い資産にも投資します。推定では、約18%の準備金がこれらの高リスク高収益資産に投資されています。

2. 極めて低いチャネルコスト：先発優位性と市場地位を活かし、USDTは主要な取引所に高額な上場料や手数料を支払う必要がありません。逆に、主要な取引所はユーザーの需要が大きいため、USDTを含む取引ペアの上場を積極的に競っています。

新しい法案の挑戦に直面して、ある会社は二重軌道戦略を採用しました：既存のUSDTを維持して世界市場（特に新興市場）にサービスを提供しつつ、アメリカ市場向けに完全にコンプライアンスを遵守した新しいステーブルコインを開発します。

あるブロックチェーンネットワークはUSDT連合のもう一つの重要なメンバーです。50%以上のUSDTがこのネットワーク上で流通しており、送金手数料が低く、速度が速いため、特に越境送金や取引に適しています。この関係はウィンウィンです：USDTは効率的なインフラを獲得し、このネットワークは巨額の取引量と収入を得ています。

注目すべきは、ある企業には強力な政治的背景があることです。彼らはあるウォール街の巨人と提携しており、その企業のCEOは現在の政府の商務長官です。この長官は、ある企業を公然と支持し、「ある企業は言ったことを必ず実行する」と主張しました。この政治的関係は、ある企業に強力な「保護傘」を提供しています。

さらに巧妙なのは、GENIUS法案が規制制度が「基本的に類似している」外国の司法管轄区域との相互関係を確立することを許可していることです。ある企業はエルサルバドルでライセンスを取得しており、その強力な政治資本を背景に、米国政府にエルサルバドルの規制制度を「基本的に類似している」と認定させるためにロビー活動を行う可能性が十分にあります。これにより、USDTが再び米国市場に戻るための裏口を開くことができます。

政治エリート:USD1の台頭

第三の「門派」は最新で最も議論を呼んでいるもので、USD1ステーブルコインを中心とした連盟です。前の二つの連盟が技術力と市場の蓄積によって成り立っているのに対し、この連盟は典型的な「政治+資本」の強力な結合であり、古代の「王室の連婚」の雰囲気があります。

このアライアンスのメンバー陣容はまさに星のように輝いている。

1. 政治スター：USD1を含むある金融プロジェクトは、ある政治家族と密接な関係があります。このプロジェクトの公式ウェブサイトのタイトルには「ある政治家族にインスパイアされ、USD1によって動かされています」と書かれており、その強力な政治的影響力を示しています。

2. ディストリビューションの巨人：ある世界最大の暗号通貨取引所はUSD1に強力な流通ネットワークを提供しました。

3. 主権資本：2025年3月、ある国営投資機関が20億ドルを投資してある取引所に投資すると発表し、この投資をUSD1で決済することを決定しました。この手法は「神の一手」とも称され、ある取引所は巧妙にこれらのUSD1を利用してプラットフォーム上にUSD1の取引ペアを作成し、一般ユーザーにUSD1を配布するための完全なチャネルを構築しました。

4. インフラ：ある著名な人物がこのアライアンスで重要な役割を果たしており、投資家でありアドバイザーでもあります。USD1は彼のブロックチェーンネットワーク上で発行することを選択しました。

この「トップダウン」のマーケット開拓戦略は、従来の暗号通貨の発展パスとは全く異なる。USD1連合は、政治的影響力と主権レベルの大口取引を通じて、瞬時に巨大なアプリケーションシーンとマーケット需要を生み出す。この手法は、従来の競争モデルに対する「次元の引き下げ攻撃」と言える。

しかし、USD1の政治資源の優位性は一種の「両刃の剣」です。現在、ある政治家族が政権を握っている間、USD1を含むその家族の暗号産業は確かに華々しい状況です。しかし、政治の流れは予測不可能であり、一旦政権が交代すれば、USD1は政治的清算のリスクに直面する可能性があります。したがって、USD1の政治資源は今日の最大の競争優位であると同時に、将来の最大の不確実性要因になる可能性があります。

伝統的な銀行の反撃

暗号ステーブルコインに対する最大の脅威は、互いからではなく、彼らが覆そうとしている伝統的な金融システムから来る可能性が高い。暗号の世界の原生プレイヤーたちが激しく争っている間に、伝統的な世界の「巨大な獣」たちもひっそりと参入してきた。

ある大手銀行が発表したデジタルドルは非常に興味深い：それはステーブルコインのように見え、ステーブルコインのように使えるが、法的にはステーブルコインではなく、銀行預金のトークン化された形態である。この違いは重要で、いくつかの「キラーボード」特性をもたらします：

1. それは合法的に利息を支払うことができる、それは本質的に預金だからです。そして、これはGENIUS法案がステーブルコインに対して明示的に禁止していることです。
2. 銀行によって直接裏付けられており、信用が非常に高い。
3. それは成熟した銀行規制の枠組みの下で運営されており、新しい未検証のステーブルコイン規制に適応する必要がありません。

しかし、それには大きな制限があります：それは「プライベートクラブ」です。厳格な審査を通過した大規模な機関のみがこのネットワークに参加でき、一般の人々は利用できません。その戦場は機関間の決済であり、日常の支払いではありません。

この銀行を除いて、他の大手銀行も自らの預金トークンを発行することを検討しており、さらには銀行連合を組織して共有可能で相互運用性のある、銀行主導のデジタル通貨を作成することを検討しています。これは実際には、銀行業界が暗号ネイティブのステーブルコインによる"仲介を排除すること"を防ぐために採用した協調的な防御行動です。彼らの戦略は非常に賢明です：新技術（ブロックチェーン）を借用しつつ、信頼性、規制の明確さ、既存の金融システムとのシームレスな接続など、自己のコアの利点を保持しています。

このトレンドは、デジタルドルの未来が分化する可能性があることを示唆しています。市場は単一のタイプのデジタルドルに向かうのではなく、異なる市場にサービスを提供する2つの主要なカテゴリーに分裂します：ステーブルコインが暗号原生および小売市場を支配し、預金トークンが機関およびB2B市場を支配します。

シティゲートの外に挑む人々:テック企業の多角化戦略

各大アライアンスがテリトリーを争う一方で、一部のテクノロジー企業やフィンテック企業も自分たちのチャンスを探しているが、彼らの戦略はそれぞれ異なる。

1. ある決済会社：非常に賢い道を選び、ステーブルコインの発行競争には直接参加せず、すべての人にインフラサービスを提供しています。特定の会社を買収することで、その会社は「ステーブルコインサービス」の能力を得て、どんな開発者でも自分のステーブルコインを簡単に発行できるようにしました。

2. ある決済巨頭：そのステーブルコインの時価総額は90億ドルに過ぎないが、ユーザーを引き付けるために年率最大3.7%の利回りを提供している。これはGENIUS法案がステーブルコインの利息支払いを禁止している規定に違反しているように見えるが、同社は巧みにこれを「ロイヤリティ報酬」としてパッケージ化し、資金は会社自身の金庫から来ているものであり、ステーブルコインの準備金の利息からではない。

3. 一部の小売大手：これらの企業にとって、ステーブルコインを発行する動機は明確です：毎年数十億ドルのクレジットカード手数料を削減し、自社の決済エコシステムを構築することです。しかし、彼らが直面している主な障害は、GENIUS法案が非金融企業によるステーブルコインの発行に対して厳しい制限を課していることです。

4. あるソーシャルメディアの巨人：以前のステーブルコインプロジェクトの惨敗を経て、同社は非常に慎重になり、新しい戦略の重点は「実際の支払いシーン」であり、「通貨システムの再構築」ではないことを明確に示しました。例えば、クリエイターに対して国境を越えた支払いサービスを提供することに集中しています。

将来の展望:ファイナルフォーの終わり

この戦争には唯一の勝者が存在しないかもしれません。より可能性が高いのは、市場が分化することです：

1. 機関市場：銀行連合の預金トークンは、利息を支払うことができ、規制が明確で、機関のニーズにより適しているため、主導的な地位を占める可能性があります。

2. アメリカの小売市場：USDC連合は、そのコンプライアンスとアメリカ最大の取引所との深い統合により、引き続きリードする可能性があります。

3. グローバル新興市場：USDT連盟はその先行優位性と新興市場における深い基盤により、引き続き王座を維持する可能性があります。

4. 政治的な駆動による特殊なシナリオ：USD1連合は、特定の政治的および主権的な取引において独自の役割を果たす可能性があります。

このステーブルコイン戦争が反映しているのは、技術やビジネスモデルの競争だけでなく、異なる金融理念やガバナンスモデルの戦いでもあります。伝統的な金融は安全性と規制を強調し、暗号ネイティブプロジェクト