Новая волна среди публичных компаний: анализ экономической модели резервирования криптоактивов
Введение
К середине 2025 года все больше публичных компаний начнут включать Криптоактивы (, особенно биткойн ), в распределение активов корпоративной казны. По данным анализа блокчейна, только в июне 2025 года 26 новых компаний добавили биткойн в свои балансы, что увеличило общее количество компаний, владеющих BTC, до примерно 250.
Эти компании охватывают несколько отраслей ( технологии, энергетики, финансов, образования и т.д. ) и различные страны и регионы. Многие компании рассматривают ограниченное предложение биткойнов в 21 миллион как инструмент хеджирования против инфляции и подчеркивают его низкую корреляцию с традиционными финансовыми активами. Эта стратегия незаметно становится мейнстримом: по состоянию на май 2025 года 64 зарегистрированные в SEC компании в совокупности держат около 688,000 BTC, что составляет примерно 3-4% от общего предложения биткойнов. Аналитики оценивают, что в мире уже более 100-200 компаний включили криптоактивы в свою финансовую отчетность.
Когда публичная компания выделяет часть своего баланса на Криптоактивы, возникает ключевой вопрос: как они финансируют покупку этих активов? В отличие от традиционных финансовых институтов, большинство компаний, использующих стратегию криптокошелька, не полагаются на обильные денежные потоки от основного бизнеса для поддержки. В следующем анализе основным примером будет MicroStrategy, так как большинство других компаний на самом деле также копируют ее модель.
Основной бизнес денежный поток ( Операционный денежный поток )
Хотя теоретически самый "здоровый" и наименее размытый способ заключается в покупке шифрования активов за счет свободного денежного потока, генерируемого основным бизнесом компании, на практике этот способ практически невозможен. Большинство компаний сами по себе не обладают достаточным стабильным и масштабным денежным потоком, чтобы накапливать значительные резервы BTC, ETH или SOL без привлечения внешнего финансирования.
В качестве典型例за MicroStrategy: компания была основана в 1989 году и изначально являлась софтовой компанией, сосредоточенной на бизнес-аналитике, ее основной бизнес включает продукты, такие как HyperIntelligence и AI аналитические панели, однако эти продукты до сих пор могут генерировать лишь ограниченный доход. На самом деле, годовой операционный денежный поток MicroStrategy отрицателен, что далеко от сотен миллиардов долларов, вложенных в криптоактивы. Таким образом, стратегия криптокошелька MicroStrategy с самого начала не основывалась на внутренней рентабельности, а зависела от внешних капиталовложений.
Похожие ситуации также наблюдаются в SharpLink Gaming. Компания в 2025 году трансформировалась в кошелек Ethereum, приобретя более 280,706 ETH( на сумму около 8,4 миллиарда долларов). Очевидно, что она не могла полагаться на доходы от своего B2B игрового бизнеса для реализации этой операции. Стратегия формирования капитала SBET в основном зависит от PIPE финансирования( частных инвестиций в публичные акции) и прямого размещения акций, а не операционных доходов.
В числе публичных компаний, использующих стратегию шифрования хранилищ, наиболее распространенным и масштабируемым способом является финансирование через открытый рынок (публичное предложение ), путем выпуска акций или облигаций для привлечения средств, которые затем используются для покупки биткойнов и других криптоактивов. Эта модель позволяет компаниям создавать крупномасштабные шифрование хранилища без использования нераспределенной прибыли и полностью заимствует финансовые инженерные методы традиционных капитальных рынков.
Выпуск акций: традиционный случай размывающего финансирования
В большинстве случаев выпуск новых акций сопровождается затратами. Когда компания привлекает финансирование путем эмиссии акций, обычно происходят две вещи:
Права собственности размыты: доля акций, принадлежащих существующим акционерам, уменьшается.
Прибыль на акцию ( EPS ) снизилась: увеличение общего числа акций привело к снижению EPS при неизменной чистой прибыли.
Эти эффекты обычно приводят к падению цен на акции, и на это есть две основные причины:
Логика оценки: если коэффициент P/E( останется неизменным, а EPS снизится, цена акций также упадет.
Рыночная психология: Инвесторы часто интерпретируют финансирование как нехватку средств у компании или ее трудности, особенно когда привлеченные средства используются для еще не проверенных планов роста. Кроме того, значительное поступление новых акций на рынок создает давление предложения, что также может снизить рыночные цены.
! [IOSG: Новый бум для зарегистрированных компаний, великая деконструкция экономической модели криптовалютных резервов])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-37359eee02c481b3b6fa5f1fd4297d84.webp(
)# Исключение: модель акционерного капитала MicroStrategy с защитой от размывания
MicroStrategy является классическим контрпримером традиционного нарратива «разводнение капитала = ущерб акционерам». С 2020 года MicroStrategy активно покупает биткоин через акционерное финансирование, и к концу 2024 года общее количество ее акций в обращении выросло с менее чем 100 млн акций до более чем 224 млн акций.
Несмотря на размывание капитала, показатели MicroStrategy часто превосходят сам биткойн. Почему? Потому что MicroStrategy долгое время находилась в состоянии "рыночная капитализация выше чистой стоимости ее биткойнов", то есть в состоянии, которое мы называем mNAV > 1.
Понимание премии: что такое mNAV?
Когда mNAV > 1, рынок оценивает MicroStrategy выше справедливой рыночной стоимости его биткойнов.
Иными словами, когда инвесторы получают экспозицию к биткойнам через MicroStrategy, цена, которую они платят за единицу, выше, чем стоимость прямой покупки BTC. Этот премиум отражает доверие рынка к капитальной стратегии Майкла Сэйлора и также может указывать на то, что рынок считает, что MicroStrategy предлагает杠杆化, активное управление BTC-экспозицией.
! [IOSG: Новый бум для листинговых компаний, деконструкция экономической модели криптовалютных резервов]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-311c7e030de001f1109029141ba8f5ff.webp(
)# Поддержка традиционной финансовой логики
Хотя mNAV является индикатором оценки, основанным на криптоактивах, концепция "рыночная цена выше стоимости базового актива" давно широко распространена в традиционных финансах.
Компания часто торгуется по цене, превышающей балансовую стоимость или чистые активы, по следующим причинам:
Дисконтированные денежные потоки###DCF(оценка
Инвесторы обращают внимание на приведенную стоимость будущих денежных потоков компании ), а не только на имеющиеся у нее активы.
Этот метод оценки часто приводит к тому, что цена акций компании значительно превышает ее балансовую стоимость, особенно в следующих ситуациях:
Ожидаемый рост доходов и маржи прибыли
Компания обладает ценовым контролем или технологической/коммерческой защитой
Прибыль и метод оценки по мультипликатору доходов(EBITDA)
В многих быстрорастущих отраслях компании обычно используют P/E( коэффициент цен/прибыли) или множитель доходов для оценки:
Компании по разработке программного обеспечения с высоким ростом могут торговаться с мультипликатором EBITDA от 20 до 30 раз;
Ранние компании могут торговаться с мультипликатором 50x выручки или выше, даже если у них нет прибыли.
MicroStrategy имеет преимущества, которых нет у самого биткойна: компания с возможностью доступа к традиционным каналам финансирования. Как американская публичная компания, она может выпускать акции, облигации и даже привилегированные токены (preferred equity) для привлечения наличности, и она действительно это сделала, и результат оказался потрясающим.
Майкл Сейлор хитро использует эту систему: он собрал миллиарды долларов, выпустив облигации с нулевым процентом (zero-percent convertible bonds) и недавно представленные инновационные привилегированные акции, и вложил все эти средства в биткойн.
Инвесторы осознали, что MicroStrategy может использовать "деньги других людей" для массовой покупки биткойнов, и такая возможность не так легко воспроизводится индивидуальными инвесторами. Премия MicroStrategy "не связана с краткосрочным арбитражем NAV", а исходит из высокой доверия рынка к ее способности привлекать и распределять капитал.
(# mNAV > 1Как реализовать антиразбавление
Когда цена акций MicroStrategy превышает чистую стоимость активов, связанных с их биткойнами ), то mNAV > 1###, компания может:
Выпуск новых акций по цене с премией
Направить средства на покупку большего количества биткойнов ( BTC )
Увеличить общий объем BTC-токенов
Способствование синхронному росту NAV и корпоративной стоимости (Enterprise Value)
Даже если количество обращающихся акций увеличится, количество BTC на акцию (BTC/акция ) может оставаться стабильным или даже увеличиваться, что делает выпуск новых акций операции по предотвращению размывания.
(# Что произойдет, если mNAV < 1?
Когда mNAV < 1, это означает, что рыночная стоимость BTC, представленная акциями MicroStrategy на каждый доллар, превышает 1 доллар ), по крайней мере, с точки зрения бухгалтерского учета ###.
С точки зрения традиционных финансов, MicroStrategy торгуется с дисконтом, то есть ниже его чистой стоимости активов (NAV). Это создает вызовы в распределении капитала. Если компания в этой ситуации финансируется акциями, чтобы снова купить BTC, с точки зрения акционеров, она на самом деле покупает BTC по высокой цене, что приводит к:
Разбавление BTC/токен( количество BTC на акцию)
и уменьшить стоимость существующих акционеров
Когда MicroStrategy сталкивается с ситуацией mNAV < 1, она не сможет продолжать поддерживать такой "эффект маховика: "выпуск новых акций → покупка BTC → увеличение BTC/акцию".
Так что же остается в этом случае?
(# Выкуп акций, а не продолжение покупки BTC
Когда mNAV < 1, выкуп акций MicroStrategy является действием, увеличивающим стоимость )value-accretive###, причины включают:
Вы выкупаете акции по цене ниже их внутренней стоимости BTC
С уменьшением количества акций в обращении, BTC/акция будет расти
Сэйлор ясно заявил: если mNAV ниже 1, лучшей стратегией является выкуп акций, а не продолжение покупки BTC.
(# Способ 1: Выпуск привилегированных акций )Preferred Stock###
Привилегированные акции — это смешанный тип ценной бумаги, находящийся в структуре капитала компании между долгом и обычными акциями. Обычно они предлагают фиксированные дивиденды, не имеют права голоса и при распределении прибыли и ликвидации имеют приоритет перед обычными акциями. В отличие от долга, привилегированные акции не требуют возврата основного капитала; в отличие от обычных акций, они могут предоставить более предсказуемый доход.
MicroStrategy выпустила три класса привилегированных акций: STRK, STRF и STRC.
STRF является самым прямым инструментом: это необратимый постоянный привилегированный акционерный капитал, выплачивающий фиксированный денежный дивиденд в размере 10% годовых на номинал $100. У него нет опции конверсии акций, и он не участвует в росте акций MicroStrategy, а только предоставляет доход.
Рыночная цена STRF будет колебаться вокруг следующей логики:
Если MicroStrategy потребуется финансирование, будет выпущено больше токенов STRF, что увеличит предложение и приведет к снижению цены;
Если спрос на доходность на рынке резко возрастет (, как в периоды низких процентных ставок ), цена STRF возрастет, тем самым снижая эффективную доходность;
Это создает механизм саморегулирования цен, диапазон цен обычно узкий (, например, $80-$100 ), который движется под воздействием спроса на доходность и спроса и предложения.
Поскольку STRF является неконвертируемым, в основном нерыночным инструментом (, кроме случаев, когда возникают налоговые или капитальные триггерные условия ), его поведение похоже на поведение бессрочной облигации, MicroStrategy может многократно использовать его для "долгосрочной покупки" BTC без необходимости в рефинансировании.
STRK похож на STRF, годовая дивидендная доходность составляет 8%, но добавлена одна ключевая особенность: при превышении цены акции MicroStrategy $1,000, она может быть конвертирована в обыкновенные акции в соотношении 10:1, что эквивалентно встроенному глубоко вне денег колл-опциону (, предоставляющему держателям возможность долгосрочного роста.
![IOSG: Новый бум для публичных компаний, деконструкция экономической модели резервирования криптоактивов])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-07628575e6c8b45d4ea6d4e19e387270.webp(
STRK имеет очень сильную привлекательность как для компаний, так и для инвесторов по следующим причинам:
Неассиметричные возможности роста для акционеров MicroStrategy:
Цена за акцию STRK составляет около $85, 10 акций могут привлечь $850;
Если в будущем будет конвертирована 1 акция MicroStrategy, это будет равно тому, что компания купила BTC по цене $850, но только если цена акций MicroStrategy вырастет выше $1,000, это приведет к разводнению;
Таким образом, период MicroStrategy < $1,000 является недилютивным, даже после конверсии отражает прирост стоимости, связанный с предыдущим накоплением BTC.
На этой странице может содержаться сторонний контент, который предоставляется исключительно в информационных целях (не в качестве заявлений/гарантий) и не должен рассматриваться как поддержка взглядов компании Gate или как финансовый или профессиональный совет. Подробности смотрите в разделе «Отказ от ответственности» .
7 Лайков
Награда
7
6
Репост
Поделиться
комментарий
0/400
LiquidityWitch
· 10ч назад
Это дело слишком стабильно, делай.
Посмотреть ОригиналОтветить0
GasWaster
· 10ч назад
Накопление монет правильная поза
Посмотреть ОригиналОтветить0
ChainDoctor
· 10ч назад
Устойчивые инвестиции приносят результаты
Посмотреть ОригиналОтветить0
LostBetweenChains
· 10ч назад
Будущее накопление монет институциями становится трендом
Посмотреть ОригиналОтветить0
BlockchainDecoder
· 10ч назад
Согласно данным, наблюдается положительная динамика.
Новая тенденция резервирования BTC у публичных компаний: анализ капитальной стратегии MicroStrategy
Новая волна среди публичных компаний: анализ экономической модели резервирования криптоактивов
Введение
К середине 2025 года все больше публичных компаний начнут включать Криптоактивы (, особенно биткойн ), в распределение активов корпоративной казны. По данным анализа блокчейна, только в июне 2025 года 26 новых компаний добавили биткойн в свои балансы, что увеличило общее количество компаний, владеющих BTC, до примерно 250.
Эти компании охватывают несколько отраслей ( технологии, энергетики, финансов, образования и т.д. ) и различные страны и регионы. Многие компании рассматривают ограниченное предложение биткойнов в 21 миллион как инструмент хеджирования против инфляции и подчеркивают его низкую корреляцию с традиционными финансовыми активами. Эта стратегия незаметно становится мейнстримом: по состоянию на май 2025 года 64 зарегистрированные в SEC компании в совокупности держат около 688,000 BTC, что составляет примерно 3-4% от общего предложения биткойнов. Аналитики оценивают, что в мире уже более 100-200 компаний включили криптоактивы в свою финансовую отчетность.
! IOSG: Новый бум листинговых компаний, деконструкция экономической модели криптовалютных резервов
Модель резервов криптоактивов
Когда публичная компания выделяет часть своего баланса на Криптоактивы, возникает ключевой вопрос: как они финансируют покупку этих активов? В отличие от традиционных финансовых институтов, большинство компаний, использующих стратегию криптокошелька, не полагаются на обильные денежные потоки от основного бизнеса для поддержки. В следующем анализе основным примером будет MicroStrategy, так как большинство других компаний на самом деле также копируют ее модель.
Основной бизнес денежный поток ( Операционный денежный поток )
Хотя теоретически самый "здоровый" и наименее размытый способ заключается в покупке шифрования активов за счет свободного денежного потока, генерируемого основным бизнесом компании, на практике этот способ практически невозможен. Большинство компаний сами по себе не обладают достаточным стабильным и масштабным денежным потоком, чтобы накапливать значительные резервы BTC, ETH или SOL без привлечения внешнего финансирования.
В качестве典型例за MicroStrategy: компания была основана в 1989 году и изначально являлась софтовой компанией, сосредоточенной на бизнес-аналитике, ее основной бизнес включает продукты, такие как HyperIntelligence и AI аналитические панели, однако эти продукты до сих пор могут генерировать лишь ограниченный доход. На самом деле, годовой операционный денежный поток MicroStrategy отрицателен, что далеко от сотен миллиардов долларов, вложенных в криптоактивы. Таким образом, стратегия криптокошелька MicroStrategy с самого начала не основывалась на внутренней рентабельности, а зависела от внешних капиталовложений.
Похожие ситуации также наблюдаются в SharpLink Gaming. Компания в 2025 году трансформировалась в кошелек Ethereum, приобретя более 280,706 ETH( на сумму около 8,4 миллиарда долларов). Очевидно, что она не могла полагаться на доходы от своего B2B игрового бизнеса для реализации этой операции. Стратегия формирования капитала SBET в основном зависит от PIPE финансирования( частных инвестиций в публичные акции) и прямого размещения акций, а не операционных доходов.
! IOSG: Новый бум для зарегистрированных на бирже компаний, деконструкция экономической модели криптовалютных резервов
Финансирование на капитальном рынке
В числе публичных компаний, использующих стратегию шифрования хранилищ, наиболее распространенным и масштабируемым способом является финансирование через открытый рынок (публичное предложение ), путем выпуска акций или облигаций для привлечения средств, которые затем используются для покупки биткойнов и других криптоактивов. Эта модель позволяет компаниям создавать крупномасштабные шифрование хранилища без использования нераспределенной прибыли и полностью заимствует финансовые инженерные методы традиционных капитальных рынков.
Выпуск акций: традиционный случай размывающего финансирования
В большинстве случаев выпуск новых акций сопровождается затратами. Когда компания привлекает финансирование путем эмиссии акций, обычно происходят две вещи:
Эти эффекты обычно приводят к падению цен на акции, и на это есть две основные причины:
Логика оценки: если коэффициент P/E( останется неизменным, а EPS снизится, цена акций также упадет.
Рыночная психология: Инвесторы часто интерпретируют финансирование как нехватку средств у компании или ее трудности, особенно когда привлеченные средства используются для еще не проверенных планов роста. Кроме того, значительное поступление новых акций на рынок создает давление предложения, что также может снизить рыночные цены.
! [IOSG: Новый бум для зарегистрированных компаний, великая деконструкция экономической модели криптовалютных резервов])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-37359eee02c481b3b6fa5f1fd4297d84.webp(
)# Исключение: модель акционерного капитала MicroStrategy с защитой от размывания
MicroStrategy является классическим контрпримером традиционного нарратива «разводнение капитала = ущерб акционерам». С 2020 года MicroStrategy активно покупает биткоин через акционерное финансирование, и к концу 2024 года общее количество ее акций в обращении выросло с менее чем 100 млн акций до более чем 224 млн акций.
Несмотря на размывание капитала, показатели MicroStrategy часто превосходят сам биткойн. Почему? Потому что MicroStrategy долгое время находилась в состоянии "рыночная капитализация выше чистой стоимости ее биткойнов", то есть в состоянии, которое мы называем mNAV > 1.
Понимание премии: что такое mNAV?
Иными словами, когда инвесторы получают экспозицию к биткойнам через MicroStrategy, цена, которую они платят за единицу, выше, чем стоимость прямой покупки BTC. Этот премиум отражает доверие рынка к капитальной стратегии Майкла Сэйлора и также может указывать на то, что рынок считает, что MicroStrategy предлагает杠杆化, активное управление BTC-экспозицией.
! [IOSG: Новый бум для листинговых компаний, деконструкция экономической модели криптовалютных резервов]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-311c7e030de001f1109029141ba8f5ff.webp(
)# Поддержка традиционной финансовой логики
Хотя mNAV является индикатором оценки, основанным на криптоактивах, концепция "рыночная цена выше стоимости базового актива" давно широко распространена в традиционных финансах.
Компания часто торгуется по цене, превышающей балансовую стоимость или чистые активы, по следующим причинам:
Дисконтированные денежные потоки###DCF(оценка
Инвесторы обращают внимание на приведенную стоимость будущих денежных потоков компании ), а не только на имеющиеся у нее активы.
Этот метод оценки часто приводит к тому, что цена акций компании значительно превышает ее балансовую стоимость, особенно в следующих ситуациях:
Прибыль и метод оценки по мультипликатору доходов(EBITDA)
В многих быстрорастущих отраслях компании обычно используют P/E( коэффициент цен/прибыли) или множитель доходов для оценки:
MicroStrategy имеет преимущества, которых нет у самого биткойна: компания с возможностью доступа к традиционным каналам финансирования. Как американская публичная компания, она может выпускать акции, облигации и даже привилегированные токены (preferred equity) для привлечения наличности, и она действительно это сделала, и результат оказался потрясающим.
Майкл Сейлор хитро использует эту систему: он собрал миллиарды долларов, выпустив облигации с нулевым процентом (zero-percent convertible bonds) и недавно представленные инновационные привилегированные акции, и вложил все эти средства в биткойн.
Инвесторы осознали, что MicroStrategy может использовать "деньги других людей" для массовой покупки биткойнов, и такая возможность не так легко воспроизводится индивидуальными инвесторами. Премия MicroStrategy "не связана с краткосрочным арбитражем NAV", а исходит из высокой доверия рынка к ее способности привлекать и распределять капитал.
(# mNAV > 1Как реализовать антиразбавление
Когда цена акций MicroStrategy превышает чистую стоимость активов, связанных с их биткойнами ), то mNAV > 1###, компания может:
Даже если количество обращающихся акций увеличится, количество BTC на акцию (BTC/акция ) может оставаться стабильным или даже увеличиваться, что делает выпуск новых акций операции по предотвращению размывания.
(# Что произойдет, если mNAV < 1?
Когда mNAV < 1, это означает, что рыночная стоимость BTC, представленная акциями MicroStrategy на каждый доллар, превышает 1 доллар ), по крайней мере, с точки зрения бухгалтерского учета ###.
С точки зрения традиционных финансов, MicroStrategy торгуется с дисконтом, то есть ниже его чистой стоимости активов (NAV). Это создает вызовы в распределении капитала. Если компания в этой ситуации финансируется акциями, чтобы снова купить BTC, с точки зрения акционеров, она на самом деле покупает BTC по высокой цене, что приводит к:
Когда MicroStrategy сталкивается с ситуацией mNAV < 1, она не сможет продолжать поддерживать такой "эффект маховика: "выпуск новых акций → покупка BTC → увеличение BTC/акцию".
Так что же остается в этом случае?
(# Выкуп акций, а не продолжение покупки BTC
Когда mNAV < 1, выкуп акций MicroStrategy является действием, увеличивающим стоимость )value-accretive###, причины включают:
Сэйлор ясно заявил: если mNAV ниже 1, лучшей стратегией является выкуп акций, а не продолжение покупки BTC.
(# Способ 1: Выпуск привилегированных акций )Preferred Stock###
Привилегированные акции — это смешанный тип ценной бумаги, находящийся в структуре капитала компании между долгом и обычными акциями. Обычно они предлагают фиксированные дивиденды, не имеют права голоса и при распределении прибыли и ликвидации имеют приоритет перед обычными акциями. В отличие от долга, привилегированные акции не требуют возврата основного капитала; в отличие от обычных акций, они могут предоставить более предсказуемый доход.
MicroStrategy выпустила три класса привилегированных акций: STRK, STRF и STRC.
STRF является самым прямым инструментом: это необратимый постоянный привилегированный акционерный капитал, выплачивающий фиксированный денежный дивиденд в размере 10% годовых на номинал $100. У него нет опции конверсии акций, и он не участвует в росте акций MicroStrategy, а только предоставляет доход.
Рыночная цена STRF будет колебаться вокруг следующей логики:
Поскольку STRF является неконвертируемым, в основном нерыночным инструментом (, кроме случаев, когда возникают налоговые или капитальные триггерные условия ), его поведение похоже на поведение бессрочной облигации, MicroStrategy может многократно использовать его для "долгосрочной покупки" BTC без необходимости в рефинансировании.
STRK похож на STRF, годовая дивидендная доходность составляет 8%, но добавлена одна ключевая особенность: при превышении цены акции MicroStrategy $1,000, она может быть конвертирована в обыкновенные акции в соотношении 10:1, что эквивалентно встроенному глубоко вне денег колл-опциону (, предоставляющему держателям возможность долгосрочного роста.
![IOSG: Новый бум для публичных компаний, деконструкция экономической модели резервирования криптоактивов])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-07628575e6c8b45d4ea6d4e19e387270.webp(
STRK имеет очень сильную привлекательность как для компаний, так и для инвесторов по следующим причинам:
Неассиметричные возможности роста для акционеров MicroStrategy: