DeFi 世界到底有沒有無風險收益？

*轉發原始標題‘去中心化金融中的無風險利率（穩定幣）：2025年分析’

去中心化金融中的無風險利率

在傳統金融（TradFi）中，“無風險利率”是投資回報的最常用基準，零風險喪失本金。想想美國國債（T-bills），由美國政府隨意印鈔的能力作爲支持（這也是原始的、神聖的比特幣牛市論據）。但是在去中心化金融的瘋狂世界中，“無風險”的概念變得混亂。我們能在去中心化金融中找到任何類似無風險利率的東西嗎？讓我們深入混亂之中。

無風險利率：傳統金融基礎

首先，快速回顧一下。在傳統金融中，無風險利率代表了來自超安全投資（如國債）的基準回報。是什麼讓它們無風險？美國政府的完全信任和信用支持它們；它有能力印制貨幣來服務這筆債務，無論通貨膨脹的後果如何。這個利率作爲幾乎所有金融建模的基礎：股票估值、債券定價、分析師在深夜會議中準備的折現現金流分析——所有這些。人們可能會假設傳統金融利率是可預測和穩定的，但事實並非如此。還有一個專門的學科叫做貨幣政策，專門用於管理這些利率，盡管這是一個值得撰寫獨立綜合文章的主題。

所以我們來看看它在去中心化金融中的等價物是什麼。

爲什麼去中心化金融沒有真正的無風險利率

在去中心化金融中，無風險利率更多的是神話而非現實。一位經驗豐富的同事曾經觀察到：“在去中心化金融中，我們都在冒着風險來測試極具風險的新型金融軟件。”這一評估是正確的。有時這些早期採用者因其風險承受能力而獲得豐厚的回報，有時他們則面臨重大損失。去中心化生態系統的美麗與詛咒在於其缺乏傳統的安全網——沒有中央銀行的支持，沒有監管監督，沒有FDIC對您資產的保護。我們之所以這樣設計，是爲了換取實驗和創新的自由。然而，生態系統的新來者必須明白，他們正在應對一個復雜的風險環境：

• 拉地毯：提供荒謬回報的項目，過夜消失並帶走你的資金。
• 黑客攻擊：智能合約漏洞導致數百萬損失，即使在最安全的平台上也不例外。
• 網路威脅：朝鮮黑客像自助龍蝦餐一樣盯着去中心化金融協議和用戶。

然後就是“代碼即法律”的理念。這是一個美麗的想法——交易是最終的，不能撤回。我們見證了開發者提取數百萬的案例，他們聲稱遵循協議的規則，同時挑戰傳統的法律救濟。盡管如此，賞金獵人和執法機構成功追蹤到了部分犯罪者。在去中心化金融中，創新與混亂之間的界限依然岌岌可危。然而，對於那些希望在尋求基礎“安全收益”機會時保持一些心安的人來說，存在哪些替代方案呢？

DeFi中的僞“無風險”期權

去中心化金融並不輕易放棄。雖然完美的無風險利率對我們來說依然遙不可及，但有一些競爭者接近這一目標：

• AAVE：這個藍籌借貸平台提供相對可靠的單位數收益，來自借款和貸款。它經過多年的實戰考驗，常被視爲去中心化金融中的“安全港”。
• Curve Finance：由一個數學瘋子打造的穩定幣交易強者，Curve通過交易費用產生收益——即讓資本發揮作用。這些收益通過其CRV代幣得以提升。是少數幾例近似去中心化的成功案例之一，因爲代幣在過去四年中保持了其價值（歡迎來到去中心化金融，那裏每週20%的回撤被認爲並不特別）。然而，參與DAO政治並不是膽小者的遊戲。
• 代幣化國債：像Ondo或M這樣的平台將美國債務上鏈，提供類似國債的收益（2025年爲3-4%）。其傳統金融的安全性與去中心化金融的創新相結合——盡管智能合約風險仍然存在。

這些選擇差異很大。AAVE 的供需機制、Curve 與交易量掛鉤的收益以及代幣化的國債，可能感覺“安全”，但並不免受區塊鏈故障和長期去中心化金融參與者喜歡標記爲“犯罪”的所有潛在風險的影響。沒有任何一種是真正無風險的，但它們是我們所擁有的最好選擇。

誰在參與鏈上儲蓄？

這些僞無風險收益吸引了相當有趣的一羣用戶：

• 非美國投資者：尋求無傳統銀行限制的美國式回報。以往的離岸投資者在倫敦、溫哥華或紐約購買房地產，以實現對當地管轄區的多元化。如今，他們越來越多地將資金停放在去中心化金融協議中。
• 加密鯨魚：由於面臨諸多實際障礙，例如個人安全問題和稅務影響，許多人發現鏈上收益 farming 的表現遠超傳統儲蓄帳戶，同時保持他們的加密資產敞口。
• 未銀行化人羣：獲得以前無法獲得的金融服務。在許多發展中市場，開設美金計價帳戶仍然具有挑戰性和高昂的費用，通常涉及高額的費用和繁瑣的官僚障礙。對於擁有不穩定本地貨幣的用戶，通過移動錢包的普及，將儲蓄轉移到鏈上變得越來越可行。

這一趨勢似乎正在超越小衆採用。鏈上儲蓄吸引任何尋求傳統銀行基礎設施替代方案的人，提供改善的可達性、競爭力的收益以及對傳統金融系統局限性的解決方案。隨着移動錢包等支持技術的不斷進步，這一轉變可能會對更廣泛的金融格局產生重大影響——這一點得到了如摩根大通等主要機構宣布其自身穩定幣計劃的證明，以應對這一不斷發展的市場需求。

收益型穩定幣：風險與收益

收益型穩定幣（YBS）代表了數字資產的一次顯著演變，結合了與美元掛鉤的穩定性和集成的收益機制。在2025年，某些YBS產品提供的年百分比率（APR）範圍爲6-12%，顯著超過傳統國債的收益率。然而，這些誘人的回報值得仔細審查。

這些豐厚的收益是有附加條件的。大部分收益來源於積極管理、風險投資活動，成爲他人交易的另一方。它能產生不錯的收益嗎？是的。它是無風險的嗎？絕對不是。

這提出了一個關於分類的基本問題：這些工具是作爲穩定幣還是作爲以加密爲中心的投資基金運作？當收益大幅超出如國債等無風險基準時，投資者就不再在無風險參數內操作。價值主張最終代表了經典的風險-回報權衡：潛在的增強回報伴隨着相應提高的風險敞口。

收益增強策略：

去中心化金融協議採用各種收益增強策略，每種策略都有不同的風險特徵和操作特性：

• RWA支持：這些策略利用代幣化的現實世界資產作爲基礎抵押品，範圍從保守的工具如國債到更復雜的資產，包括汽車貸款和消費信貸。雖然一些RWA支持的協議保持保守的風險特徵，但其他協議則冒險進入更高風險的信用市場，以提高收益作爲對增加違約風險暴露的回報。
• 加密支持：這些機制通過在 Liquity 或 Abracadabra 等平台上的抵押債務頭寸 (CDP) 生成穩定幣。在正常市場條件下，該策略有效運作，但在抵押品快速貶值的時期面臨重大壓力，可能導致壞帳累積和協議不穩定。
• YBS 包裝器：這種方法涉及在包括 AAVE、Euler、Morpho 和 Dolomite 在內的借貸平台上部署普通穩定幣，以生成基礎收益，隨後將這些頭寸包裝成收據代幣。這些包裝代幣可以在其他地方用作抵押，通常伴隨着額外的代幣激勵，從而創建分層收益結構。雖然這種策略可以有效地復合收益，但它通過相互依賴的協議關係引入了系統性風險。
• Delta中性/合成頭寸：這些策略涉及在一個平台上建立多頭頭寸，同時在另一個平台上對同一資產進行空頭操作，從而捕捉融資利率差異。成功依賴於保持成本有效的頭寸建立和有利的價差動態。然而，執行成本可能侵蝕盈利能力，市場脫節可能會影響中性頭寸的有效性。
• 算法策略：自動化系統持續監控市場狀況，以識別收益機會並相應地重新部署資本。這些策略提供了操作效率，但仍然容易受到基礎設施故障和算法錯誤的影響。
• 管理基金：人類投資組合經理進行戰略配置決策，有效地在去中心化金融基礎設施中復制傳統基金管理。這種方法引發了關於智能合約自動化必要性的問題，並可能在對去中心化金融協議有嚴格定義的司法管轄區面臨監管審查。
• 分層產品：這些結構將風險分割成多個層次，通常爲不同的投資者類別提供不同的風險回報特徵。表面上看似“安全”的分層投資者可能在不知情的情況下爲尾部風險提供保險，他們的資本充當了影響基礎資產的災難性事件的緩衝。

上述策略代表了當前去中心化金融協議用於在穩定幣持有上產生收益的最普遍方法。去中心化金融的可編程特性使收益生成機制的持續創新成爲可能，這表明這一領域將隨着新方法和混合方法的出現而不斷發展。

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