Insight Glassnode: Tekanan Pasokan

Ringkasan Eksekutif

Dengan yang keempat Bitcoin Halving cepat mendekat, diperkirakan pada April 2024, sesak terbentuk dalam pasokan Bitcoin yang telah mencapai tingkat historis.

Kami menilai berbagai langkah untuk ‘persediaan yang tersedia’, serta tingkat ‘penyimpanan persediaan’ oleh investor jangka panjang yang melebihi emisi baru sebesar 200% +.

Menggunakan hubungan antara Market Cap dan Realized Cap, kami memperkirakan ketatnya pasokan ini menghasilkan arus modal masuk ke BTC yang berdampak besar pada penilaian.

Menguasi Dinamika Pasokan Menuju Pemotongan Setengah Bitcoin 2024

Acara halving adalah salah satu acara yang paling dinantikan dalam kalender Bitcoin, terjadi setiap 210.000 blok, dan mengurangi tingkat penerbitan koin baru sebesar 50%. Meskipun halving keempat sudah ditentukan akan terjadi pada tinggi blok 840.000, tanggal dan waktu yang tepat tidak diketahui karena variabilitas alami dan sifat probabilitas dalam penambangan blok.

Estimasi terbaik kami berdasarkan interval blok rata-rata saat ini adalah bahwa pembagian setengah akan terjadi dalam 158 hari, diharapkan pada 23 April 2024.

Dengan tuntutan CAPEX dan OPEX yang tinggi dalam penambangan, penambang Bitcoin secara historis mendistribusikan sebagian besar pendapatan BTC mereka untuk menutupi biaya. Nilai tertinggi YTD dari nilai USD yang dikeluarkan kepada penambang melalui pasokan baru yang baru saja dicetak adalah sekitar $1 miliar/bulan, yang merupakan arus modal yang signifikan.

Di dunia setelah 2024 halving, ini akan dipotong menjadi $500 juta/bulan, yang dapat dibandingkan dengan tekanan distribusi $450 juta/bulan sekitar titik terendah FTX, yang ditetapkan satu tahun yang lalu.

Selain dari keanggunan teknis dan sifat yang tak terhentikan dari pemotongan Bitcoin, hal ini juga menjadi titik menarik bagi para investor. Semua pemotongan sebelumnya telah mengalami kinerja pasar yang mengesankan dalam 365 hari yang mengikuti.

Ini secara alami menciptakan titik ketertarikan apakah pemotongan setengah adalah penggerak utama dari siklus apresiasi harga ini, atau hanya salah satu dari banyak faktor. Dalam edisi ini, kami akan mengeksplorasi ini melalui lensa pasokan dan pola perilaku investor untuk menambahkan beberapa warna pada debat dari perspektif on-chain.

Kami akan memecah ini menjadi tiga tahap analisis:

Menguasi ‘Persediaan Tersedia dan Aktif’
Mengukur tingkat ‘Penyimpanan dan Tabungan Persediaan’
Menganalisis Dampak Aliran Modal terhadap Penilaian Pasar

Menilai Pasokan yang Tersedia

Titik awal pertama kami adalah untuk menetapkan perkiraan volume BTC yang bergerak, aktif, dan beredar dengan bebas. Dengan kata lain, berapa persediaan yang tersedia yang dapat diharapkan oleh investor untuk berpindah tangan dalam waktu dekat?

Grafik di bawah ini mencakup beberapa heuristik pasokan menggunakan ‘coin-age’ sebagai input utama, mengukur waktu sejak koin terakhir kali dihabiskan di rantai. Pasokan Pemegang Jangka Pendek saat ini berada pada level terendah dalam beberapa tahun sebesar 2,33M BTC, dan mencakup koin hingga usia 155 hari yang secara statistik paling mungkin dihabiskan.

Metrik lain yang menggambarkan pasokan yang lebih ‘panas’ termasuk koin yang lebih muda dari 1 bulan (1,39 juta BTC), tetapi juga bisa mempertimbangkan Minat Terbuka Futures (0,41 juta BTC) sebagai bentuk ‘paparan pasokan’ di pasar derivatif.

Digabungkan, volume ‘pasokan panas’ ini setara dengan antara 5% dan 10% dari pasokan yang beredar yang berpartisipasi dalam perdagangan sehari-hari.

Glassnode mengembangkan heuristik pasokan lain yang memantau perilaku pengeluaran dompet, diklasifikasikan ke dalam keranjang Illiquid, Liquid, dan Highly Liquid. Dua yang terakhir ditunjukkan di bawah ini mewakili dompet yang menerima koin dan juga menghabiskan proporsi yang signifikan dari mereka.

Yang perlu diperhatikan adalah penurunan berkepanjangan yang dimulai pada Maret 2020 ketika dunia mengalami pergeseran besar-besaran yang disebabkan oleh pandemi dan respons sosial terhadapnya.

Ada tumpang tindih yang signifikan antara pasokan Likuid dan pasokan Sangat Likuid serta Saldo Pertukaran dengan alasan yang jelas. Downtrend multi-tahun ini terlihat lagi, menunjukkan bahwa koin-koin berpindah dari dompet Pertukaran ke dompet yang lebih Tidak Likuid dengan sedikit riwayat pengeluaran.

Nuansa penting dari hal ini adalah peran kustodian dengan grade institusi dan produk gaya ETF seperti GBTC (referensi yang berguna untuk kendaraan ETF spot di masa depan). Grafik di bawah ini menunjukkan perkiraan volume on-chain agregat terbaik kami untuk cluster Coinbase Exchange kami, Coinbase Custody, dan GBTC.

Perhatikan lagi titik balik Maret 2020 di mana permintaan untuk kedua produk GBTC dan produk penitipan meningkat secara signifikan, keduanya akan diklasifikasikan sebagai Pasokan Tidak Likuid dalam banyak kasus.

Jika kita membandingkan Pasokan Pemegang Jangka Pendek dan Saldo Pertukaran, kita dapat melihat bahwa keduanya memiliki magnitudo yang serupa sekitar 2,3 juta BTC. Dalam kombinasi, kedua ukuran ‘pasokan yang tersedia’ ini setara dengan 23,8% dari pasokan yang beredar, yang kini berada pada titik terendah sepanjang masa.

Bisa diperdebatkan bahwa ini menempatkan pasokan BTC yang tersedia pada posisi terendah secara historis dalam basis relatif.

Mengukur Tingkat Persediaan Tersimpan dan Tersimpan

Kami telah menetapkan bahwa kecenderungan umum untuk berbagai ukuran ‘pasokan yang tersedia’ menurun. Kecenderungan ini sekarang sudah berusia beberapa tahun, tetapi telah mengalami percepatan yang signifikan sejak penjualan luas pasar pada Juni 2022 (LUNA-UST dan 3AC).

Sebaliknya, ketika kita menumpuk ukuran invers dari pasokan yang ‘disimpan atau disimpan’, kita dapat melihat divergensi yang luar biasa sedang terbentuk. Di sini kita mempertimbangkan ‘pasokan disimpan’ menggunakan heuristik berikut:

• Pasokan Pemegang Jangka Panjang (Koin yang lebih tua dari -155 hari, biru gelap)
• Pasokan Illiquid (dompet dengan riwayat pengeluaran terbatas, warna biru muda)
• Pasokan Terkunci (pasokan yang disimpan dan hilang secara dalam, lihat Cointime Economics, hijau)

Divergensi ini memiliki makna yang penting karena menunjukkan bahwa koin-koin umumnya beralih dari saldo Pertukaran, spekulan, dan perdagangan aktif, menuju penyimpanan dingin, aset, dan dompet investor jangka panjang.

Untuk mendapatkan gambaran skala, kita dapat membandingkan tingkat penyimpanan dan penghematan koin relatif terhadap penerbitan baru. Saat ini, sekitar 81 ribu BTC ditambang setiap kuartal yang akan segera berkurang menjadi ~40,5 ribu BTC per kuartal setelah halving.

Jika kita menumpuk perubahan 90 hari dalam Pasokan Illiquid, kita bisa melihat ada peningkatan yang berkelanjutan dalam saldo illiquid melalui semua peristiwa pemotongan sebelumnya. Ini menunjukkan bahwa sisi pembelian investor cenderung meningkat menjelang dan selama pemotongan, seringkali melebihi tingkat penerbitan baik sebelum maupun setelah peristiwa tersebut.

Pasokan Illiquid saat ini meningkat dengan kecepatan 180k BTC/kuartal yang 2,2 kali lebih tinggi dari penerbitan.

Melalui sudut pandang ‘pasokan yang disimpan’ dengan menggunakan waktu pemegang investor sebagai input, kita melihat pola akumulasi yang serupa untuk Pemegang Jangka Panjang (biru) dan Pasokan Terkunci (hijau). Menariknya, perilaku investor ini tampaknya terjadi dalam tiga Gelombang:

1. Gelombang 1 terjadi di tengah-tengah fase pasar beruang saat harga mengalami koreksi tajam dari ATH.
2. Gelombang 2 selama tahap-tahap terakhir dari pasar yang sedang menurun saat lantai siklus terbentuk.
3. Gelombang 3 memimpin masuk dan melalui pengurangan setengah ketika investor memperoleh dengan antisipasi.

Tingkat akumulasi juga dapat dinilai menggunakan heuristik ukuran dompet, di mana grafik ini mempertimbangkan semua entitas yang memiliki kurang dari 100 BTC. Udang ini (< 1BTC), Kepiting (1 hingga 10BTC), dan Ikan (10 hingga 100BTC) menangkap berbagai lintang investor, mulai dari ritel hingga individu dengan kekayaan bersih tinggi.

Secara keseluruhan, tingkat akumulasi mereka telah melebihi penerbitan baru sejak Feb 2022, menjadi periode terpanjang dan paling berkelanjutan dalam sejarah.

Secara ringkas, grafik di bawah ini menunjukkan perubahan saldo bersih dari berbagai metrik persediaan ‘tersimpan’ ini sejak 1 Januari 2022. Kami menggunakan perubahan persediaan beredar (oranye) sebagai dasar kami, dan melihat bahwa tingkat akumulasi oleh investor berkisar antara 1,1x hingga hampir 2,5x penerbitan baru.

Tidak hanya ukuran ‘pasokan yang tersedia’ kami berada pada level terendah dalam sejarah, tingkat ‘penyimpanan pasokan’ oleh investor juga secara signifikan lebih tinggi daripada tingkat penerbitan dalam lingkungan pra-halving. Sifat siklus pasar Bitcoin selama pasar beruang dan acara halving dapat dijelaskan oleh pola akumulasi investor ini, mengingatkan kita pada sebuah pepatah di pasar;

Menganalisis Perubahan Arus Modal

Dalam beberapa edisi terbaru WoC, kami telah fokus pada rotasi modal di seluruh ekosistem aset digital (lihat WoC 41, 42, dan 44). Dalam edisi-edisi ini, kami menggunakan Realized Cap sebagai proksi untuk aliran modal, arus masuk dan keluar, serta rotasi antara aset.

Pada tingkat perilaku, investor jangka panjang dalam Bitcoin cenderung membeli pada harga rendah dan menjual pada harga tinggi, suatu proses yang menghasilkan keuntungan, dan menilai ulang koin dari basis biaya rendah menjadi lebih tinggi. Sebuah koin yang diperoleh dengan harga $6k pada tahun 2018 dijual dengan harga $60k pada tahun 2021, memerlukan modal 900% lebih banyak Aliran masuk dan memperoleh volume koin yang sama.

Sedikit sampingan penting: meskipun ‘persediaan yang tersimpan’ meningkat hari ini, grafik di bawah ini menunjukkan sebaliknya, di mana keuntungan diambil, dan ‘persediaan yang tersimpan’ dihabiskan kembali ke sirkulasi likuid.

Dengan kerangka kerja ini dalam pikiran, kita dapat membandingkan jumlah modal yang harus mengalir masuk (atau keluar) dari Bitcoin Realized Cap untuk mencapai perubahan $1 dalam Market Cap.

Metrik terakhir ini pertama kali diusulkan dalam laporan penelitian terbaru, dan dapat dianggap sebagai ukuran likuiditas atau volatilitas. Ini menggambarkan seberapa banyak Realized Cap harus berubah untuk mencapai perubahan $1,0 dalam Market Cap Bitcoin. Kami mencatat beberapa detail menarik:

Di pasar sapih tahap akhir (zona oranye), diperlukan lebih dari $0,75, dan seringkali lebih dari $1,0 dalam arus masuk modal untuk mencapai perubahan Market Cap sebesar $1,0. Ini secara historis ditemukan sebagai kondisi yang tidak dapat dipertahankan.

Selama pasar beruang, ketika modal dan perhatian investor menurun, harga dapat turun hingga antara $0.10 dan $0.30. Hal ini menyebabkan fluktuasi harga yang lebih volatile, karena aliran modal kecil atau keluar mengakibatkan dampak yang besar.

Metrik ini mendekati median jangka panjang (berwarna merah) sebesar $0.25, yang menunjukkan pasokan dan likuiditas Bitcoin cukup ketat. Arus masuk/keluar modal sebesar $0.25 menciptakan perubahan $1.0 dalam kapitalisasi pasar. Dalam banyak hal, ini sejalan dengan dinamika pasokan yang dibahas di atas, di mana ‘pasokan yang tersedia’ memang tercatat rendah secara historis, tingkat penyimpanan meningkat, dan likuiditas menjadi lebih tipis sebagai hasilnya.

Ringkasan dan Kesimpulan

Acara halving keempat semakin dekat dan merupakan tonggak fundamental, teknis, dan filosofis yang penting untuk Bitcoin. Bagi investor, ini juga menjadi area yang menarik karena profil pengembalian yang mengesankan dalam siklus sebelumnya.

Dalam edisi ini, kami mengeksplorasi kekencangan yang terbentuk dalam pasokan Bitcoin menggunakan berbagai ukuran pasokan dan heuristik. Terdapat konfluensi yang mencolok antara metrik-metrik ini yang menunjukkan bahwa ‘pasokan yang tersedia’ berada pada level terendah dalam sejarah, dan tingkat ‘penyimpanan pasokan’ melebihi penerbitan saat ini dengan faktor hingga 2,4x.

Penyangkalan: Laporan ini tidak memberikan saran investasi. Semua data disediakan hanya untuk tujuan informasi dan edukasi. Tidak ada keputusan investasi yang harus didasarkan pada informasi yang disediakan di sini dan Anda sepenuhnya bertanggung jawab atas keputusan investasi Anda sendiri.